StarEx观点：山寨币看以太坊眼色 SOL生态币财富效应明显

近期山寨币市场的表现只能用“压抑”来形容，期待的“山寨季”迟迟未能爆发。StarEx交易所分析师认为这种现象的原因是多方面的，除了山寨币数量庞大、市值高企、生态发展缓慢以及解禁带来的套现压力外，“山寨之王”以太坊的弱势无疑是一个关键因素。ETH 若不涨，其它山寨币就更难涨了。

比特币目前的市值接近 2 万亿美元，由于其作为价值存储工具的特性，正逐步靠近“数字黄金”的地位。实物黄金的市值约为 18 万亿美元，在全球主要央行债务规模不断扩大以及持续印钞预期的背景下，比特币仍有相当的想象空间。从技术角度看，经过多年的验证，比特币的技术风险相对最小，其网络的安全性使其成为真正的底层资产。

StarEx交易所分析师认为以太坊的现状却显得更加复杂。以太坊目前的市值约为 4000 亿美元，其定位更偏向于生态实用性。然而，从长期资本配置的角度出发，以太坊是否高估的问题引发了市场的广泛讨论。以太坊自从转为 PoS（权益证明）共识机制，并大力发展 Layer 2（L2）作为其生态阵地后，从技术和基础设施的角度来看，取得了不小的进展。然而，以太坊原生代币 ETH 的角色却变得愈发尴尬：

生产成本降低，失去支撑：转为 PoS 后，ETH 的生产成本大幅降低，挖矿带来的成本支撑已不复存在；

生态被 L2 瓜分：Layer 2 被称为以太坊的“儿子”，但这些 L2 抢占了以太坊的大部分生态流量。虽然 ETH 通过销毁机制减少了部分流通量，但销毁数量相对有限。而且，部分 L2 开始选择稳定币（如 USDC）作为交易手续费的支付手段，进一步削弱了 ETH 的角色。例如，以太坊最大的 L2 Base 支持用 USDC 支付 gas 费用；

交易媒介地位削弱：在链上交易中，USDT 和 USDC 等稳定币显然更受欢迎，这进一步挤压了 ETH 的使用场景；

质押收益吸引力不足：以 Lido 为例，其提供的 ETH 质押年化收益率仅为 3%，甚至不如美债收益率，更难与 ETH 自身的波动风险相匹配。

对此，知名行业人士 Pfeffer 的最新论文分析了 ETH 的潜在估值模型，提出了一些引人深思的观点。

现金流资产的视角：如果将 ETH 视为一种现金流资产，基于慷慨的假设（例如发行是净中性的，平均增长率为 5%），无论使用何种折现率，ETH 目前 4000 亿美元的估值看起来都被严重高估。

“货币溢价”估值的局限：尽管 ETH 常被视为区块链领域的货币，但它甚至不是以太坊生态系统内的事实记账单位。稳定币（如 USDT、USDC）才是更广泛使用的支付媒介。即使试图用“货币溢价”模型来支持 ETH 的高估值，基于以太坊链上的“GDP”（过去六个月的年化链上交易量约为 28 亿美元），这一估值仍然显得虚高，甚至超出了合理范围的 1000 倍。

质押与 DeFi 收益的困局：ETH 作为一种互联网原生商品，虽然可以通过质押参与 DeFi 获取收益，但年化回报仅为 3%，甚至无法覆盖其价格日内波动带来的风险。

StarEx交易所分析师认为Pfeffer 的论文从学术和金融角度对 ETH 的估值进行了深入分析，虽然未考虑市场的共识和加密信仰对 ETH 价格的影响，然而，ETH 目前的处境确实令人堪忧：如果 ETH 无法摆脱当前的疲软状态，山寨币市场也很难迎来真正的爆发。

反观SOL生态，从meme币到目前大火的AI Agent，热点、创新、概念、生态层出不穷。ETH也确实需要改变了。